Ciężkie czasy w gospodarce? Nie dla wszystkich. Fundusze private equity szykują się do ofensywy, ponieważ jeśli kupować spółki, to tylko teraz!

Fundusze private equity (PE) są dużo bardziej konkurencyjnymi partnerami dla przedsiębiorstw w okresie bessy i trudnego kredytu niż w okresie hossy - uważa Paweł Szymański, partner i wiceprezes w Icentis Capital. I chociaż zastrzega od razu, że trzeba jednocześnie pamiętać o zwiększającym się ryzyku inwestycyjnym, to ożywie nia w branży oczekują także inni jej uczestnicy.

Większe zainteresowanie branżą PE ze strony firm poszukujących źródeł finansowania przewiduje rów nież Rafał Tuzimek, partner zarządzający w Navigator Capital (zajmuje się między innymi doradztwem w zakresie pozyskiwania kapitału).

- Przyczyną sięgania po alternatywne źródła po- zyskiwania środków jest kryzys sektora finansowego - wyjaśnia i dodaje, że otrzymanie kredytu jest obecnie utrudnione, a debiut na giełdzie obciążony dużym ryzykiem niepowodzenia. Jest to szczególnie uciążliwe dla dynamicznie ro snących spółek, działających w perspektywicz nych segmentach rynku. Z kolei fundusze private equity mogą w takim wypadku stanowić doskonałe źródło pozyskania kapitału.

- W tym roku fundusz Riverside dokonał już 27 akwizycji na świecie, a tempo tych procesów wzrasta - przyznaje Adam Pietruszkiewicz, kierujący Riverside w Polsce.

W jego ocenie następny rok będzie jednym z najlepszych pod względem przejęć. Liczby mówią same za siebie.

Specjaliści Riverside tylko w tym roku spotkali się z przedstawicielami ponad 900 spółek w Europie w celu rozpatrzenia potencjalnych projektów inwestycyjnych, a jeszcze w 2007 r. liczba tego typu spotkań była o 50 proc. mniejsza.

- Co dla nas bardzo istotne, naszą ofertą są zainteresowane coraz atrakcyjniejsze firmy, szczególnie w regionie Europy Centralnej - wyjaśnia Adam Pietruszkiewicz.

A biorąc pod uwagę przyjętą przez fundusz strategię "buy and build" (wzrost organiczny oraz przejmowanie spółek konkurencyjnych lub komplementarnych), oczekuje, że firmy z jego portfela będą się rozwijać w bardzo dobrym tempie.

Krzysztof Krawczyk, partner w Innova Capital, analizuje obecną sytuację przez pryzmat trzech czynników.

Po pierwsze, kluczowe są fundamenty całego otoczenia gospodarczego.

- Fundusze inwestują długoterminowo, więc interesują nas wyniki spółki w terminie pięcioletnim, a nie kwartalnym - wyjaśnia. - Takie podejście pozwala nam także na agresywniejsze działania inwestycyjne niż w wypadku kapitału pozyskiwanego z giełdy. Fundusz jest w stanie zaakceptować chwilową stratę spowodowaną dynamicznym rozwojem, podczas gdy giełda zawsze oceni ją bardzo surowo.

Sebastian Król, partner w Enterprise Investors, dodaje, że tak jak hossa nie budzi wśród zarządzających euforii, tak i bessa nie jest im straszna.

- Ważne jest dla nas przede wszystkim stabilne zwiększenie wartości spółki w dłuższym terminie - potwierdza, podkreślając przy tym, że fundusz to partner bardziej wymagający niż giełda: wprawdzie nie uczestniczy w działalności operacyjnej, ale aktywnie bierze udział w formułowaniu strategii i współdecyduje przy podejmowaniu kluczowych dla spółki decyzji. Jak przyznaje Sebastian Król, niektórym właścicielom większościowym, przyzwyczajonym do jednoosobowego podejmowania decyzji, może być trudno pogodzić się z taką postawą.

Po drugie, obecny czas, jak zgodnie przekonują eksperci z branży, to okres urealnienia wycen. Giełda Papierów Wartościowych, która zawsze stanowi punkt odniesienia dla negocjujących cenę zakupu firm, znacząco poskramia dzisiaj apetyt ich właścicieli. Dzięki temu wkrótce powinien nadejść całkiem dobry moment na zakup nowych, interesujących aktywów.

- Atrakcyjne wyceny przedsiębiorstw będą niewątpliwie wpływały na liczbę transakcji z udziałem inwestorów finansowych - potwierdza te słowa Rafał Tuzimek. - Trzeba także pamiętać, że wiele funduszy posiada znaczną ilość środków zgromadzonych jeszcze w okresie hossy. Będą one wydatkowane w ciągu najbliższych kilku lat.

Jego zdaniem, pozyskanie inwestycji w trudnych czasach może się stać znacznie łatwiejsze. Pozycja negocjacyjna funduszu jest silniejsza, a firmy są skłonne do kompromisu ze względu na postępujący proces urealniania się oczekiwań sprzedających.

Po trzecie wreszcie, na ocenę sytuacji wpływ ma dostęp funduszy do wspomnianego już finansowania transakcji.

Zdaniem Pawła Szymańskiego, mimo niechęci inwestorów do ryzyka, pewna ich część nastawiona jest bardziej agresywnie. To ci, którzy właśnie teraz upatrują dla siebie szans na ponadprzeciętne zyski na rynkach finansowych.

- Przezorne fundusze zagwarantowały sobie finansowanie na okres najbliższych kilku lat, zbierając w ciągu ostatniego roku nowy kapitał od inwestorów, a także ostrożnie inwestując w czasie hossy wcześniej zebrane środki - dodaje Krzysztof Krawczyk.

TRUDNIEJ BĘDZIE PODMIOTOM, które opierają działalność na finansowaniu lewarowanym. Dlaczego tylko trudniej, skoro wszyscy wieszczą ciężkie czasy dla kredytobiorców? Ponieważ, jak twierdzi Adam Pietruszkiewicz, dobre projekty nadal są wspierane, z tą jednak różnicą, że banki zachowują większą ostrożność. Dość powiedzieć, że jeszcze niedawno lewar równy siedmiokrotności EBITDA mało kogo dziwił. Dziś dwukrotność tego wskaźnika to niemal wszystko, co można uzyskać.

Nie sposób wspomnieć tutaj o wsparciu mezzanine, które sytuuje się gdzieś między kredytem a kapitałem oferowanym przez private equity.

- Należy ono do grupy finansowania hybrydowego, ponieważ łączy elementy zarówno finansowania dłużnego, czyli kredytów bankowych, jak i kapitału, czyli finansowania, którym operują fundusze PE - wyjaśnia Michał Popiołek, dyrektor departamentu finansowania mezzanine w BRE Banku. - Dług bankowy jest co prawda tańszy, ale banki uzależniają przyznanie kredytów od wielu parametrów, takich jak na przykład poziom EBITDA, rentowność czy też zabezpieczenia. Dodatkowo, potrzeby firm często przekraczają poziom finansowania dłużnego, które może zostać udzielone przez bank.

Aleksander Ferenc, dyrektor w Intermediate Capital Group, wyjaśnia, że podstawową zaletą mezzanine jest jego elastyczność i możliwość dostosowania formy do oczekiwań i potrzeb spółki. Ten sposób jest stosowany nie tylko wtedy, gdy dostęp do kredytu jest ograniczony, ale także jeśli kapitał (czyli właśnie private equity) jest niedostępny lub niechętnie widziany przez wtadze przedsiębiorstwa - na przykład z powodu niejasnej struktury właścicielskiej lub braku możliwości pozyskania środków z giełdy.

Co prawda brakuje jednolitych kryteriów udzielania spółkom wsparcia mezzanine, lecz - jak mówi Michał Popiołek - za najważniejsze można uznać: stabilne przepływy finansowe, istotną pozycję firmy na rynku, doświadczony zarząd i pozytywnie oceniony pomysł na wykorzystanie środków.

Inna sprawa, że ostatnio czasy dla instytucji typu mezzanine nie były szczególnie łaskawe. O ile w 2007 r. wartość tego typu transakcji wyniosła w Europie 10,3 mld euro (dane Fitch), o tyle w pierwszej połowie bieżącego roku byto to już jedynie 1,9 mld euro.

- Mezzanine było wypychane przez finansowanie kredytowe - wyjaśnia Michał Popiołek. - Banki udzielały kredytów na poziomach dużo wyższych i po cenach niższych niż wynikałoby z profilu ryzyka kredytowego. To było jedną z przyczyn kryzysu finansowego.

Finansowe tornado nie omija spółek poszukujących pieniędzy na rozwój, ale z pewnością to właśnie fundusze private equity mogą być dla dynamicznie rozwijających się firm partnerem, który nie tylko pozwoli przetrwać trudne czasy, ale i wykorzystać je do zwiększenia ich dominacji rynkowej.

- Słabsi konkurenci mogą nie przetrwać spowolnienia, więc dla dobrych przedsiębiorstw, z zapewnionym stabilnym finansowaniem, nadszedł niezły czas, aby konsolidować swoją pozycję na rynku - przekonuje Sebastian Król. - Ale także, by dokładniej się przyjrzeć swoim przewagom rynkowym i całą energię skupić na ich rozwijaniu.

Tu nieoceniona będzie ścisła współpraca z funduszem PE, który nie tylko poradzi, jak uporządkować finanse spółki czy też procedury raportowania, ale przede wszystkim pomoże przygotować nową strategię.

DO TYCH WSZYSTKICH ZADAŃ można co prawda wynająć zewnętrznego konsultanta, lecz - jak zauważa Sebastian Król - takie postępowanie ma jedną wadę: doradca nigdy nie będzie się czuł tak odpowiedzialny za proponowane rozwiązania, jak współwłaściciel spółki, a przede wszystkim - nie angażuje w ich realizację własnych pieniędzy.

- Fundusz uzupełnia również kompetencje, których dotychczas brakowało spółce - mówi Krzysztof Krawczyk.

Może to być na przykład wiedza o tym, jak zdobyć klientów na nowym dla przedsiębiorstwa rynku albo czy rozpocząć ekspansję zagraniczną.

Pomocne będzie również know-how funduszu z zakresu debiutu giełdowego czy negocjacji umów kredytowych z bankiem - bo mając za sobą pracę nad wieloma tego rodzaju porozumieniami, eksperci inwestora są w stanie zapewnić firmie korzystniejsze warunki.
Kluczowy jest także dostęp funduszu private equity do najlepszej kadry menedżerskiej dostępnej na rynku. Cenieni specjaliści od zarządzania często obawiają się związać swoje kariery z mniejszymi firmami, w których dotychczas niepodzielne rządy sprawował silny właściciel, założyciel biznesu.

- Zaangażowanie funduszu PE daje menedżerowi gwarancję, że uczestniczy w projekcie wysokiej jakości - podkreśla Marta Andrearczyk-Łakotny, dyrektor dk Executive Search, współprowadząca procesy rekrutacyjne na rzecz funduszy.

Jej zdaniem, współpraca z uznaną instytucją tego sektora jest dla menedżera mocnym punktem w CV. I jednocześnie stanowi duże wyzwanie, dlatego że to branża, w której niekoniecznie otrzymuje się drugą szansę. Kto nie poradzi sobie w pierwszej kierowanej przez siebie spółce, nie może liczyć na zaproszenie do następnego projektu tego typu.
Zaletą pracy w spółce portfelowej są też atrakcyjne systemy motywacyjne, głównie pakiety opcji, które dają menedżerowi perspektywę realizacji w przyszłości poważnego zysku, a tym samym stanowią skuteczny czynnik skłaniający do zaangażowania się w zwiększanie jej wartości. Idealny menedżer będzie osobą czującą się właścicielem biznesu i która z pełnym przekonaniem przyjmie jako swoje cele inwestora.

- Praca w takim przedsiębiorstwie może być bardzo atrakcyjna też z tego względu, że w odróżnieniu od korporacji trzeba się w nim szybko wykazać rezultatami swoich działań - podkreśla Marta Andrearczyk-Łakomy.

Jest tak dlatego, że chociaż fundusze planują inwestycję na kilka lat, zwracają również baczną uwagę na osiągane bieżące rezultaty finansowe.

- Skuteczny menedżer musi myśleć przez pryzmat stałego generowania gotówki, kłaść nacisk na efektywne zarządzanie kapitałem obrotowym, sprawnie zarządzać zapasami, a także egzekucją należności - wylicza Marta Andrearczyk -Łakomy. - Bardzo istotny jest też wskaźnik rentowności operacyjnej spółki.

Świetny kandydat do firmy z portfela private equity to człowiek, który oprócz podejścia właścicielskiego powinien mieć dużo energii oraz zdrowia (czeka go przecież kilka intensywnych i pracowitych lat), wolę osiągania sukcesów, zdolność realizacji ambitnych celów. Ważna jest też gotowość do poddania się stałej weryfikacji.

Oddanie władzy nad spółką będzie naturalną konsekwencją związania się z funduszem. Zanim to nastąpi, właściciel musi się przygotować na długie negocjacje, w trakcie których liczyć się będą nie tylko twarde dane finansowe.

- By firma miała szansę na pozyskanie inwestora, musi zostać zweryfikowana pod względem koncepcji rozwoju, perspektyw oferowanego produktu, organizacji, doświadczenia zarządzających czy potencjału rynku - wyjaśnia Rafał Tuzimek. - Nie mniej istotna jest komunikacja między spółką a funduszem, która może być dobrym sygnałem na przyszłość, gdy fundusz aktywnie włączy się w zarządzanie.

Krzysztof Krawczyk potwierdza na podstawie własnego doświadczenia, że właścicielom nie zawsze łatwo przychodzi podzielenie się z osobą z zewnątrz wiedzą o największych sekretach przedsiębiorstwa: jego słabych stronach, umowach handlowych czy danych finansowych. Z pewnością jednak łatwiej przekazać tego typu informacje przedstawicielowi funduszu niż inwestorowi branżowemu, który może mieć pokusę wykorzystania ich do zyskania przewagi rynkowej.

Zebrane dane posłużą do określenia obecnej i potencjalnej wartości spółki oraz ostatecznych zasad umowy.

- Ustalenie wszystkich warunków wejścia, nadzoru, a także wyjścia z inwestycji należy do najbardziej skomplikowanych i jednocześnie najważniejszych aspektów planowanej transakcji - podsumowuje Rafał Tuzimek.

Fundusze private equity nie są również pozbawione pewnych wad.

- W regionie Europy Centralnej częściej wybierają stabilność wzrostu i przewidywalność rozwoju niż innowacyjność - komentuje Michał Przybyłowski, niezależny obserwator rynku. - Sytuacja ta wynika z tego, że "tradycyjne" spółki z rynków rozwijających się wykazują zbliżone stopy wzrostu do bardziej ryzykownych i innowacyjnych firm z krajów rozwiniętych.
Istnieje liczna grupa przedsiębiorstw, które mogą oczekiwać szczególnej życzliwości ze strony funduszy private equity. W pierwszej kolejności będą to te, których działalność jest mniej wrażliwa na cykle koniunkturalne.

Ciekawą inwestycją dla nich, zgodnie z opinią naszych rozmówców, mogą być na przykład firmy, które korzystają - albo mogą to uczynić w bliskiej przyszłości - z napływu środków unijnych, ponieważ w mniejszym stopniu będą one narażone na ewentualne spowolnienie wzrostu gospodarczego.

Tradycyjnie już atrakcyjne dla inwestorów są również branże, których przyszłość jest związana z tendencjami demograficznymi (a więc na przykład ochrona zdrowia). Część z nich z zainteresowaniem patrzy na firmy handlu detalicznego, FMCG czy farmacji, wychodząc z założenia, że siła nabywcza społeczeństwa stale się zwiększa.

Spółki, w których o inwestora będzie trudniej, to między innymi te z sektorów budowlanego, motoryzacyjnego, transportowego, a także eksporterzy.

Fundusz private equity pełni w gospodarce, zgodnie z porównaniem Sebastiana Króla, rolę pomostu między niedużą, dynamicznie rozwijająca się firmą a uporządkowaną korporacją z mocną pozycją rynkową. Kto zdecyduje się na spacer po tym pomoście?

Zyski bez dymu

Mercor. Współpraca podjęta z Innovą Capital pozwoliła producentowi zabezpieczeń przeciwpożarowych wypłynąć na szerokie wody. Firma ma na swoim koncie akwizycje w Polsce i w Hiszpanii.

Kiedy cztery lata temu spółka zbliżała się do magicznej dla niej granicy 100 mln zł przychodów, Krzysztof Krempeć, prezes i zarazem jeden ze współwłaścicieli, wraz ze wspólnikiem uznali: czas budować grupę kapitałową oraz pomyśleć o wejściu na giełdę.

- Chociaż od tego momentu do dnia debiutu na GPW musiały upłynąć jeszcze trzy lata, ta decyzja była jedną z kluczowych w rozwoju firmy - wspomina Krzysztof Krempeć. - Chcieliśmy się do tego kroku starannie przygotować.

Właściciele zaczęli analizować sytuację i przekonali się, że ekspansja zagraniczna poprzez fuzje wiąże się ze zbyt dużym ryzykiem niepowodzenia. Dla porównania: aż 80 proc. takich przedsięwzięć przeprowadzanych w ścisłej współpracy z funduszami PE kończy się powodzeniem.

- Są one zawodowcami od tego typu procesów - dodaje. - Liczyliśmy, że przy takim inwestorze wiele się nauczymy. I nie pomyliliśmy się.

Przedsiębiorstwo, które od 20 lat specjalizuje się w produkcji między innymi systemów oddymiania i odprowadzania ciepta czy wentylacji pożarowej, jest dowodem na to, że oprócz pieniędzy fundusz private equity dostarcza firmie także ożywcze know-how.

- Nauczyliśmy się doceniać "zarządzanie poprzez cyfry i cele biznesowe" - podsumowuje owocną współpracę Krzysztof Krempeć. - Innova Capital zaszczepiła w naszej organizacji pewien porządek planowania finansowego i dyscypliny działań.

Prezes Mercoru uważa jednak za sukces nie tylko dokonanie akwizycji, ale także... rezygnację z niektórych przejęć. Świadoma decyzja na "nie" nie była dziełem przypadku, lecz efektem pracy obu zespołów: wewnętrznego w Mercorze oraz Innovy.

Dobre podsumowanie związku z kapitałem PE to 316 mln zł przychodów i 31 mln zł zysku w ciągu III kw. 2008 roku.

Idą dobre czasy

Kruk SA. Wrocławski windykator oprócz pieniędzy na rozwój potrzebował czegoś więcej: mianowicie specjalistycznej wiedzy, jak zwiększyć wartość spółki.
Wszystko zaczęło się sześć lat temu od skutecznie przewidzianego kierunku zmian na rynku.

- Spodziewaliśmy się, że już wkrótce wierzyciele rozpoczną sprzedaż wierzytelności na dużą skalę, a także okazato się, że dobrze odczytaliśmy tendencję - wyjaśnia Piotr Krupa, prezes
i współwłaściciel spółki.

By rozpocząć masowy skup wierzytelności, firma potrzebowała jednak niemałych środków. Poszukując źródeł finansowania, Kruk nie przypadkiem zdecydował się na współpracę właśnie z funduszem private equity, tym samym odrzucając inne możliwości.

- Fundusz pomaga w kreowaniu długofalowej strategii firmy oraz wspomaga ją w rozwoju, a tego elementu nie osiągnie się, zaciągając kredyt bankowy czy emitując obligacje - nie ma wątpliwości Piotr Krupa.

Oprócz 12 mln dol., które były niezbędne do szybkiego zdobywania udziałów w rynku, Enterprise Investors dostarczył Krukowi coś więcej. Przede wszystkim wiedzę o tym, jak z przedsiębiorstwa typowo rodzinnego stać się firmą funkcjonującą według zasad ładu korporacyjnego.

W minionym roku Kruk zdecydował się wejść na rynek rumuński, gdzie w ciągu kilku miesięcy zdobył dziewięciu klientów strategicznych. Doświadczenia z dotychczasowej działalności zagranicznej są na tyle zachęcające, że wrocławska spółka zapowiada atak na kolejny rynek środkowoeuropejski. Ma to nastąpić do 2010 roku. W odróżnieniu od wielu innych firm zmagających się ze spowolnieniem, Kruk patrzy w przyszłość optymistycznie.

- Sądzimy, że w nadchodzących dwóch latach banki dużo częściej będą zlecały odzyskiwanie należności - zauważa Piotr Krupa. - Również zakup wierzytelności powinien się rozwijać bardzo intensywnie.

Eksperci od zderzeń

Axtone. Obecny na 18 rynkach świata producent zderzaków kolejowych przejął - dzięki pomocy funduszu private equity - swojego największego konkurenta z Niemiec.

Spółka z Kańczugi planuje zamknięcie tego roku obrotami rzędu 70 mln euro, a więc kwotą niemal trzykrotnie większą niż w 2005 roku. Podczas kilku lat intensywnej współpracy z funduszem Advent International (niedawno sprzedał udziały w Axtone funduszowi IK Investment Partners) firma zaczęta wytwarzać zderzaki nie tylko w Polsce, ale również w Niemczech oraz Czechach (wcześniej była także obecna w Rosji i Chinach).

Jednak największą operacją logistyczną byto dla niej przejęcie konkurenta na kluczowych rynkach: niemieckiej spółki Keystone Bahntechnik.

- My mieliśmy dobrze rozwiniętą produkcję, zaś Keystone Bahntechnik interesujące nas kontakty handlowe i rozwiązania techniczne - wyjaśnia Marcin Kowalczyk, prezes Axtone.
Przejęcie wymagało finezji, ponieważ istniało ryzyko, że niemieccy handlowcy i inżynierowie będą się obawiali pracować dla szerzej nieznanej spółki pochodzącej ze Wschodu.

Niemieckie przedsiębiorstwo formalnie zakupił więc międzynarodowy Advent; później nastąpiła fuzja polskiego Kamaksu z niemieckim Keystonem. Następnie powstał Axtone.

- Mieliśmy szczęście współpracować z inwestorem, który wnosił wartość dodaną, miał dostęp do międzynarodowych rynków i finansową siłę potrzebną do napędzania wzrostu firmy - podsumowuje okres pracy z Adventem Marcin Kowalczyk.

Nie zdradzając szczegółów, zapowiada kolejne akwizycje. Będzie także umacnianie pozycji na dotychczasowych rynkach oraz udział w innowacyjnych przedsięwzięciach. Szlaki zostały już przetarte - amortyzatory Axtone używane są obecnie w Tybecie, na najwyżej położonej linii kolejowej na świecie prowadzącej do Lhasy.

Nieczynne do odwołania

Hoopla.pl. Ani doświadczony inwestor, ani zdeterminowany zarząd nie wystarczyli do tego, by uchronić internetowy sklep przed wpływem rynkowych turbulencji.

Choć była to inwestycja z kategorii venture capital, która dopiero miata urosnąć do rozmiarów interesujących dla funduszy PE, jej przypadek pokazuje, że nawet najlepiej przygotowane projekty mogą nie wypalić.

Być może, gdyby popularny internetowy sklep handlujący sprzętem elektronicznym i artykułami gospodarstwa domowego wystartował nieco wcześniej i wcześniej też zaczął się starać o niezbędne środki z giełdy, tej upadłości by nie było. Prawie rok temu przedstawiciele spółki - Krzysztof Boufał i Przemysław Szydłowski - zapowiadali, że pieniądze z debiutu na GPW zostaną przeznaczone na poszerzenie asortymentu sklepu, wsparcie systemów marketingowych i sprzedażowych, a także na akwizycje innych biznesów internetowych.

Na ostrą konkurencję w branży e-commerce (sklep nie uchodził za najtańszy, miewał też kłopoty z obsługą klientów i z terminową realizacją złożonych zamówień) nałożył się rosnący pesymizm inwestorów giełdowych. Choć za debiutem stał autorytet funduszu MCI, doświadczonego w rozwijaniu intemetowych start-upów, nie udało się znaleźć chętnych na zakup akcji za blisko 10 mln złotych.

W tej sytuacji MCI, główny udziałowiec Hoopla.pl, zdecydował się na przeprowadzenie szybkiego i radykalnego cięcia. Zamiast znów dofinansować spótkę, sprzedał posiadane udziały za symboliczną złotówkę.

Po tej decyzji wszystko potoczyło się już z prędkością padających kostek domina. Niedługo potem sklep zawiesił swoją działalność, a sąd, ogłaszając upadłość spółki, tylko przypieczętował stan faktyczny. Media zaś obiegły informacje o roszczeniach zgłaszanych przez wierzycieli.